Tema de Capa: Tudo o que precisa saber sobre dívida pública

Com uma frequência que todos nós gostaríamos fosse menor, a dívida pública saltou para as primeiras páginas dos jornais e para os debates públicos, como uma nuvem ameaçadora que paira sobre todos nós. É por causa da dívida que o rating, os juros ou a ida de Portugal aos mercados se tornaram expressões tão familiares. Mas o que é afinal e como se pode investir em dívida pública?

por Álvaro de Mendonça

Numa curta frase a dívida pública é o total das dívidas do Estado. Em países como Portugal, em que as receitas anuais do Estado não cobrem o total das despesas, é preciso financiar com empréstimos essa diferença, a que os economistas chamam défice. Tal e qual como uma pessoa ou empresa precisa de pedir crédito para tapar a diferença entre o que ganha e o que gasta. No Estado, todos esses empréstimos somados fazem a dívida pública.

Com mais de 40 anos sucessivos de défice no Orçamento do Estado, Portugal foi acumulando dívida e, tal como acontece sempre nestes processos, a dívida acabou por gerar ainda mais dívida, porque é preciso pagar juros e juros sobre esses juros. A crise financeira de 2008 veio acrescentar a desconfiança dos investidores internacionais sobre a capacidade de Portugal honrar os seus compromissos. Os juros da dívida dispararam e a situação tornou-se insustentável.

Para evitar o default e o incumprimento do serviço da dívida, o Governo pediu assistência financeira a uma troika constituída pelo Banco Central Europeu, União Europeia e FMI. Tudo isto, recorde-se, por causa dos excessos de défices e de dívida pública.

Apesar de ter os impostos como principal fonte das suas receitas correntes, o Estado também se financia através da emissão de títulos de dívida pública, recolhendo poupanças de empresas, investidores institucionais (como fundos de investimento ou grandes bancos) e particulares, e dispondo de instrumentos ajustados a cada uma destas categorias de aforradores.

As Obrigações do Tesouro só podem, no momento da emissão (mercado primário), ser subscritas por investidores institucionais, como bancos e fundos de investimento, ou empresas. Só depois de admitidas à cotação em Bolsa, no chamado mercado secundário, é que os particulares têm acesso a elas.

Já os Certificados de Aforro, os Certificados do Tesouro Poupança Mais e as mais recentes Obrigações do Tesouro de Rendimento Variável são especificamente vocacionadas para o aforrador particular, tendo por isso limites mínimos e máximos de subscrição.

Por uma questão de gestão da sua tesouraria, o Tesouro ajusta os prazos das suas emissões ao seu calendário de pagamentos de juros e amortização de dívidas anteriores – Bilhetes do Tesouro a curto prazo, os restantes títulos para prazos mais longos.

Obrigações do Tesouro: o filão principal

As Obrigações do Tesouro (OT) são o principal instrumento utilizado pelo Estado para emitir dívida pública. Podem ter prazos de um a 50 anos. A série com prazo mais longo ainda no mercado foi emitida a 29 anos, embora as emissões mais comuns sejam feitas a cinco ou 10 anos.

As OT podem ser emitidas com ou sem cupão (cupão zero), são amortizadas no seu vencimento pelo valor nominal, admitem o destaque de direitos (o chamado stripping) e têm sempre taxa fixa. Já este ano, o Estado fez duas emissões das novas Obrigações de Tesouro de Rendimento Variável (OTRV), com taxa de juro indexada à Euribor, mas que não devem ser confundidas com as OT mais antigas.

A colocação de uma série de OT pode ser feita através de operações sindicadas, leilões ou por operações de subscrição limitada (tapping). A Agência de Gestão da Tesouraria e da Dívida Pública (IGCP, sigla do antigo Instituto de Gestão de Crédito Público), organismo estatal que gere as emissões por conta do Estado, tem privilegiado a colocação através de sindicatos bancários para a emissão de novas séries de OT e a realização de leilões.

O recurso a sindicatos bancários permite assegurar o duplo objectivo de colocação de um maior volume de títulos de uma só vez, ao preço de mercado, e uma maior diversificação da base de investidores, quer a nível geográfico, quer por tipo de investidor. Os leilões são utilizados para manter o saldo das OT da última emissão em curso. O calendário dos leilões, que se realizam por norma na segunda quarta-feira do mês, é anunciado no início de cada trimestre.

As séries de OT emitidas são admitidas à negociação em plataformas electrónicas (casos da MTS, BrokerTec e eSpeed) e a sua colocação no mercado primário é assegurada por um conjunto de instituições financeiras a quem o IGCP atribui o estatuto de Operador de Mercado Primário (OMP), ou de Operador Especializado em Valores do Tesouro (OEVT).

Os investidores particulares não podem subscrever OT no momento da emissão (mercado primário), mas podem comprá-las quando elas são admitidas à cotação na Bolsa de Valores (mercado secundário).

O rendimento das OT varia de acordo com o custo de compra e os juros do cupão. O cupão é o nome por que é referido o pagamento dos juros, que pode ser feito semestral ou anualmente. Nas OT em papel, existiam de facto pequenos cupões destacáveis, com as datas de vencimento dos juros, que os investidores tinham de entregar para receberem o valor dos juros.

Para calcular a rendibilidade de uma OT, há ainda a considerar os custos de guarda, uma espécie de comissões que se cobram aos subscritores por manterem as OT em carteira e o custo de venda, caso o investidor decida vender a OT antes da data de reembolso final. Como são cotadas em Bolsa e têm taxa fixa, as OT têm uma cotação, ou seja, um preço de negociação no mercado secundário, que pode ser variável, permitindo que os investidores realizem mais valias, se as venderem por um preço superior ao de compra, ou menos-valias, se acontecer o contrário.

1.O mercado secundário

O mercado secundário da dívida pública portuguesa sofreu uma profunda alteração em 2010, com a admissão de duas plataformas electrónicas, a BrokerTec e eSpeed, juntando-se à já existente MTS, garantindo assim um ambiente competitivo na negociação de títulos de dívida pública, com uma maior participação de investidores e intermediários financeiros não residentes, o que fez aumentar a liquidez e o volume de transacções no mercado.

No sistema de plataformas electrónicas, estão admitidos à negociação todas as Obrigações do Tesouro (OT) e os Bilhetes do Tesouro (BT) emitidos pela República Portuguesa.

Após essa reforma, o mercado secundário dos títulos de dívida do Estado passou a apresentar uma estrutura assente em três segmentos complementares:

• O segmento de negociação por grosso entre especialistas, a funcionar em plataformas electrónicas;
• O segmento dirigido principalmente para as transacções de retalho, a funcionar também como mercado regulamentado, onde estão admitidas à negociação a maioria das OT emitidas, o Eurolist by Euronext (mercado de cotações oficiais), gerido pela Euronext Lisbon;
• O segmento de operações realizadas fora de mercado regulamentado (OTC).

2. O clube restrito dos operadores

A colocação de títulos do Tesouro no mercado é garantida por um conjunto de bancos e instituições financeiras, portuguesas e internacionais, reconhecidos pelo IGCP com base na sua capacidade de garantirem que há subscritores para tomarem a totalidade do valor de cada emissão.

Fazem parte desta elite financeira os Operadores Especializados de Valores do Tesouro (OEVT), os Operadores de Mercado Primário (OMP) e os Especialistas em Bilhetes do Tesouro (EBT).

A colocação das OT em mercado primário é assegurada por um conjunto de instituições financeiras a quem o IGCP atribui o estatuto de Operadores Especializados em Valores do Tesouro (OEVT) e Operadores de Mercado Primário (OMP).

Os OEVT (Operadores Especializados de Valores do Tesouro) são intermediários financeiros, reconhecidos pelo IGCP, pela sua capacidade de colocação das OT e de assegurar liquidez no mercado secundário destes títulos. A estes operadores é garantido o acesso exclusivo à fase não competitiva dos leilões, preferência na constituição de sindicatos para colocação de dívida, audição privilegiada em matérias de interesse mútuo, acesso exclusivo aos leilões de recompra de OT, entre outras facilidades.

Como contrapartida têm de ter uma participação activa no mercado primário, mantendo uma quota de tomada de Obrigações não inferior a 2% do montante colocado na fase competitiva dos leilões e no mercado secundário, actuando como market-makers no Medip (Mercado Especial de Dívida Pública) e mantendo uma quota mínima de 2% no turnover deste mercado (avaliação efectuada num período de dois anos).

Os Operadores de Mercado Primário (OMP) são instituições com potencial para contribuir para o desenvolvimento do mercado da dívida pública portuguesa, mas que não cumprem todos os requisitos exigíveis aos OEVT. Podem constituir um primeiro patamar para o acesso ao estatuto de OEVT. Aos OMP é garantido o acesso à fase competitiva dos leilões, devendo, em contrapartida, tomar obrigações em pelo menos dois, no conjunto dos leilões do ano, e participar no Medip.

Os Especialistas em Bilhetes do Tesouro (EBT) têm acesso exclusivo aos leilões de BT e preferência noutras formas de colocação de BT, entre outras vantagens. Em contrapartida, devem ter uma participação activa no mercado secundário, actuando como market-makers no Medip e mantendo uma quota mínima de 2% no volume anual de transacções deste segmento de mercado.

A atribuição do estatuto de OEVT, OMP ou EBT é feita com base na avaliação da capacidade das instituições financeiras para, de uma forma consistente, colocarem e negociarem OT e BT em mercados de dimensão internacional, europeia ou nacional, assegurando o acesso a uma base regular de investidores e contribuindo para a liquidez destes instrumentos em mercado secundário, explica o IGCP.

Bilhetes do Tesouro: financiamento a curto prazo

Os BT são valores mobiliários de curto prazo, até um ano, com um valor unitário de um euro, e reembolsáveis no vencimento pelo seu valor nominal. A colocação de BT em mercado primário é assegurada por um grupo de bancos reconhecidos pelo IGCP como Especialistas em Bilhetes do Tesouro (EBT). Aos EBT é requerida comprovada capacida-de de colocação interna e internacional, para assegurar a distribuição e para garantir a liquidez ao mercado através da sua actuação como market-makers no mercado secundário.

A colocação de BT pode ainda ser efectuada através da realização de leilões regulares de acordo com um calendário previamente anunciado ao mercado. O calendário de leilões é elaborado de forma a assegurar que o montante emitido de cada série de BT é suficiente para lhe dar liquidez desde a sua abertura.

Tal como acontece com as OT, depois da emissão, os BT são admitidos à negociação em plataformas de negociação electrónicas, para poderem ser comprados e vendidos entre os investidores.

Obrigações do Tesouro de Rendimento Variável: a novidade

As Obrigações do Tesouro de Rendimento Variável (OTRV) são títulos de dívida de médio e longo prazo até 10 anos, criados há cerca de um ano com o propósito de impulsionar o mercado de dívida pública, diversificar os seus instrumentos e os canais de distribuição disponibilizados aos investidores e alargar a base de investidores da República Portuguesa. Até Setembro tinham sido lançadas duas emissões, ambas a cinco anos, em Maio e Agosto deste ano.

As OTRV distinguem-se das OT por terem uma taxa de juro (cupão), variável e indexada à taxa Euribor a 6 meses, acrescidas de um spread. Além disso, e ao contrário do que acontece com as OT convencionais (cuja emissão está reservada a investidores institucionais), as OTVR podem ser subscritas por particulares.

Têm um valor nominal de 1.000 euros e o limite máximo de subscrição por cada investidor é de um milhão de euros, correspondente a mil Obrigações.

A colocação de OTRV é realizada no mercado através de bancos mandatados pelo IGCP. Além do preço de subscrição, podem existir outras despesas associadas às ordens de subscrição, custos de custódia e comissões sobre o pagamento de juros e de reembolso.

Certificados de Aforro: os mais antigos

Os Certificados de Aforro (CA) foram criados em 1960 com o objectivo de captar a poupança das famílias. São colocados directamente junto dos aforradores particulares através dos balcões dos bancos contratados pelo IGCP para o efeito, das agências dos CTT, ou através do AforroNet, um site de subscrição online do próprio Tesouro.

Já foram emitidas três séries, com taxas de juros atractivas (entre 2,0% e 2,2%), mas a actual Série D, que se encontra em subscrição, tem um rendimento baixo (0,8%). Tem um valor de um euro por unidade e um montante mínimo de subscrição de 100 unidades, correspondente a 100 euros, e um máximo de 250 mil unidades.

A taxa de juro é calculada mensalmente, tendo como data-valor o antepenúltimo dia útil de cada mês, com base numa fórmula que resulta do valor médio da Euribor a três meses nos dez dias úteis anteriores, acrescida de 1%. A taxa base não poderá, no entanto, ser inferior a 0%, nem superior a 3,5%. Os juros são capitalizados trimestralmente até um máximo de 10 anos. Tal como todas as aplicações de capitais, os rendimentos dos títulos da dívida pública (juros, prémios de amortização ou de reembolso e outras formas de remuneração) estão sujeitos a retenção na fonte, em sede de IRS e de IRC.

Os CA podem ser amortizados, decorridos os primeiros três meses, em qualquer altura. Contudo, deverá considerar se o facto de existir capitalização trimestral, não sendo pagos juros decorridos entre a data da última capitalização e a data do resgate. Nos resgates parciais, o número de unidades remanescentes que ficar em posse do subscritor não poderá ser inferior ao número mínimo de subscrição.

Para as séries A e B não foi fixado um prazo de reembolso obrigatório, mas para as Séries C e D, o reembolso de capital e juros capitalizados acontece no 10.º aniversário da data-valor da subscrição.

Certificados do Tesouro Poupança Mais: para famílias

Os Certificados do Tesouro Poupança Mais (CTPM) foram lançados no mercado em 31 de Outubro de 2013 e destinam-se à subscrição de aforradores particulares. Têm um valor nominal de um euro por unidade, um mínimo de subscrição de mil unidades e um máximo de um milhão de unidades.

Tal como os Certificados de Aforro, a subscrição pode ser efectuada directamente nos balcões das entidades contratadas pelo IGCP, CTT ou por acesso ao AforroNet.

Têm um prazo de cinco anos e o vencimento dos juros é anual, com uma taxa fixa de 1,25% no primeiro ano, que aumenta 0,5% em cada um dos anos seguintes, até atingir os 3,25% no 5.º ano. Nos dois últimos anos, ao valor da taxa de juro fixada, acresce um prémio, correspondente a 80% do crescimento médio real do PIB nos últimos quatro trimestres conhecidos no mês anterior à data de pagamento de juros. Este prémio apenas tem lugar no caso de crescimento médio real do PIB positivo. Os juros estão sujeitos a IRS.

O resgate só é possível um ano após a data-valor da subscrição. Depois poderão ser efectuados resgates, em qualquer momento, acarretando a perda total dos juros decorridos, desde o último vencimento de juros até à data de resgate. O resgate pode ser na totalidade das unidades subscritas ou, no caso de ser parcial, o total das unidades remanescentes não poderá nunca ser inferior ao mínimo de subscrição de mil unidades.

Artigo publicado na edição n.º 3 da revista Risco de Janeiro de 2017.