O economista Eugénio Rosa faz uma leitura particularmente crítica do relatório do Grupo de Trabalho para a Reforma da Segurança Social, coordenado por Jorge Bravo, e sustenta que, por detrás das dezenas de propostas apresentadas no documento, existem três alterações que poderiam modificar profundamente o funcionamento do sistema público de pensões em Portugal. Entre elas estão a integração financeira da Segurança Social e da Caixa Geral de Aposentações (CGA), com utilização do Fundo de Estabilização Financeira da Segurança Social (FEFSS) para responder às necessidades da CGA, a substituição do atual modelo de benefício definido por um sistema de contribuição definida baseado em contas nocionais e o reforço de mecanismos de capitalização privada através de planos de pensões e outras formas de poupança individual.
A análise de Eugénio Rosa surge na sequência da divulgação, a 18 de agosto de 2026, do relatório do Grupo de Trabalho para a Reforma da Segurança Social, documento com 567 páginas que, segundo o economista, apresenta várias propostas de natureza paramétrica ou complementar, mas esconde no seu conjunto três alterações estruturais que considera particularmente relevantes para determinar o futuro da Segurança Social e da CGA.
Rosa contesta também a forma como o debate público em torno do relatório tem sido conduzido e questiona algumas das interpretações que têm sido apresentadas nos meios de comunicação social. Na sua análise, o essencial não está nas medidas destinadas a incentivar a poupança ou a flexibilizar a transição para a reforma, mas nas alterações relativas a quem financia o sistema, quem suporta o risco associado às pensões e quem administra a poupança destinada à reforma.
A integração da Segurança Social e da CGA e o destino dos 42 mil milhões de euros
A primeira alteração estrutural identificada por Eugénio Rosa é a proposta de criação de uma arquitetura unificada dos sistemas públicos de pensões, na qual a Segurança Social e a CGA passariam a ser analisadas conjuntamente. Neste contexto, o FEFSS, que tinha cerca de 41.947 milhões de euros no final de 2025, deixaria de funcionar exclusivamente como reserva financeira associada ao sistema previdencial da Segurança Social e passaria a integrar um fundo destinado ao conjunto dos sistemas públicos de pensões.
É precisamente esta possibilidade que o economista considera mais problemática. Na sua interpretação, uma eventual utilização dos ativos acumulados no FEFSS para financiar as necessidades da CGA significaria recorrer a uma reserva construída essencialmente através das contribuições de trabalhadores e empregadores do setor privado para responder a responsabilidades históricas do Estado enquanto empregador público.
Para Eugénio Rosa, não é possível analisar a situação financeira atual da CGA sem reconstruir a forma como o regime foi financiado ao longo das décadas. O economista argumenta que o Estado, enquanto empregador e simultaneamente legislador, não terá financiado a CGA nas mesmas condições que eram aplicadas aos empregadores privados.
Segundo a análise apresentada, durante a fase em que a CGA tinha muitos trabalhadores no ativo e relativamente poucos aposentados, o Estado limitava frequentemente a sua contribuição a percentagens como 5%, 7% ou 10%, em vez de assegurar uma contribuição patronal equivalente à aplicada ao setor privado. O objetivo imediato seria garantir, juntamente com os descontos dos trabalhadores, o pagamento das pensões então existentes.
Na perspetiva de Rosa, essa opção permitiu ao Estado libertar recursos que poderiam ter sido canalizados para uma reserva financeira destinada a fazer face ao envelhecimento futuro do regime. Se tivesse sido constituído um fundo semelhante ao FEFSS, argumenta o economista, a CGA poderia hoje dispor de uma reserva significativa para suportar o aumento das despesas com aposentados.
Rosa afirma ter calculado, apenas para o período entre 1993 e 2004, e atualizando os valores para 2025, uma diferença que atingiria cerca de 32 mil milhões de euros. O economista acrescenta que, se fosse considerado todo o período de funcionamento da CGA, incluindo os anos anteriores a 1993, o montante atualizado seria ainda superior.
A conclusão de Eugénio Rosa é que o atual défice da CGA não pode ser atribuído simplesmente à evolução demográfica ou à existência de dois regimes distintos. Na sua análise, é necessário considerar também as opções tomadas pelos sucessivos governos relativamente ao financiamento da Caixa.
As responsabilidades associadas às empresas públicas privatizadas
O estudo de Eugénio Rosa aponta ainda para outro elemento que considera relevante para compreender a situação financeira da CGA: a transferência de fundos de pensões de empresas públicas que posteriormente foram privatizadas.
Segundo o economista, os ativos transferidos para a CGA terão sido insuficientes para assegurar todas as responsabilidades futuras de pensões. Uma vez esgotados esses ativos, o pagamento das prestações terá continuado a exigir transferências do Orçamento do Estado.
Rosa refere que, apenas em 2024, foram necessários 222,4 milhões de euros para esse efeito, com base no último Relatório e Contas da CGA que diz estar disponível. Na sua leitura, a soma dos montantes pagos ao longo de vários anos representa uma responsabilidade de milhares de milhões de euros.
O economista critica o facto de considerar que o relatório coordenado por Jorge Bravo não apresenta um levantamento semelhante dos valores suportados pelo Orçamento do Estado para responder a essas responsabilidades.
Para Rosa, esta ausência é particularmente importante porque, na sua perspetiva, uma análise completa da sustentabilidade financeira da CGA teria de contabilizar não apenas as despesas futuras, mas também as opções de financiamento tomadas pelo Estado ao longo da história do regime.
O fecho da CGA aos novos trabalhadores não significa uma transferência indevida
Outro dos pontos centrais da análise prende-se com o encerramento da CGA a novos subscritores a partir de 1 de janeiro de 2006. Desde então, os novos trabalhadores da Administração Pública passaram a ser inscritos na Segurança Social.
O relatório de Jorge Bravo reconhece, segundo Eugénio Rosa, que o grau de autofinanciamento da CGA se situava em apenas 39,4% em 2025, mas poderia atingir cerca de 66% caso a Caixa tivesse continuado aberta a novos subscritores.
Rosa rejeita, contudo, a conclusão de que a entrada desses trabalhadores no Regime Geral da Segurança Social tenha representado uma transferência indevida de recursos da CGA para a Segurança Social. Na sua interpretação, os trabalhadores públicos contratados depois de 2005 passaram a descontar para a Segurança Social porque é esse sistema que terá de assegurar as suas futuras pensões.
O economista critica, por isso, a metodologia utilizada para apresentar um saldo conjunto dos dois sistemas. Na sua análise, a soma do excedente do sistema previdencial da Segurança Social com o défice da CGA não traduz adequadamente as responsabilidades de cada regime, precisamente porque as suas histórias financeiras e regras de financiamento são diferentes.
Rosa considera particularmente relevante o facto de o Estado ter tido, enquanto empregador público, a capacidade de determinar por via legislativa o nível das contribuições que pagava à CGA, algo que não acontece com um empregador privado relativamente às regras gerais de financiamento da Segurança Social.
O FEFSS passaria a responder também pelo défice histórico da CGA
É neste contexto que o economista considera especialmente problemática a proposta de alteração da função do FEFSS.
O fundo acumulava cerca de 41.947 milhões de euros no final de 2025 e foi construído para funcionar como reserva financeira do sistema previdencial da Segurança Social. Na proposta analisada por Eugénio Rosa, a sua integração numa futura arquitetura unificada dos sistemas públicos de pensões poderia fazer com que essa reserva passasse a responder também pelas necessidades financeiras da CGA.
Na leitura do economista, isso significaria utilizar uma reserva formada fundamentalmente pelas contribuições dos trabalhadores e empregadores privados para cobrir um problema que considera ter sido criado, em larga medida, por decisões tomadas pelo próprio Estado relativamente ao financiamento da CGA.
Rosa considera que, antes de se avançar nessa direção, deveria ter sido calculado quanto teria hoje a CGA se o Estado tivesse efetuado, durante a fase inicial do regime, contribuições patronais equivalentes às exigidas aos empregadores privados e acumulado os excedentes numa reserva financeira.
Sem esse cálculo, sustenta o economista, não seria possível atribuir o atual desequilíbrio financeiro ao conjunto dos sistemas públicos de pensões.
A segunda mudança: passar de benefícios definidos para contas nocionais
A segunda alteração estrutural identificada por Eugénio Rosa diz respeito à própria forma de determinar o valor das futuras pensões.
O economista sustenta que o relatório propõe uma transição do atual regime de benefício definido para um modelo de contribuição definida nocional, conhecido como NDC.
A diferença é fundamental. Num sistema de benefício definido, o trabalhador conhece as contribuições que realiza e dispõe de regras que permitem determinar a formação da sua futura pensão, nomeadamente através dos coeficientes de revalorização dos salários e das taxas de formação da pensão.
Num sistema de contribuição definida nocional, o trabalhador sabe quanto desconta, mas o valor final da pensão não fica previamente determinado da mesma forma. As contribuições são registadas numa conta individual virtual, sem que exista necessariamente dinheiro correspondente a esse saldo.
O valor atribuído a essa conta depende de parâmetros que podem incluir a taxa de valorização aplicada, a situação financeira do sistema, a esperança média de vida da geração do trabalhador e um divisor atuarial utilizado no momento da reforma.
Na prática, segundo Rosa, o trabalhador só saberia qual será efetivamente a sua pensão quando chegasse à reforma, uma vez que o valor acumulado na conta nocional e os parâmetros aplicados nesse momento determinariam o montante da prestação.
O economista compara este mecanismo à lógica dos fundos de pensões privados de contribuição definida, embora reconheça que, no sistema público, a conta seria virtual e não corresponderia diretamente a um património financeiro individual investido nos mercados.
O papel do auto-enrollment e dos fundos privados
É neste ponto que Eugénio Rosa estabelece a ligação entre a alteração do sistema público e a terceira transformação estrutural que identifica no relatório: o desenvolvimento de mecanismos de capitalização individual e profissional.
Entre as propostas encontra-se o chamado auto-enrollment, ou adesão automática a planos de pensões profissionais.
O mecanismo prevê que o trabalhador seja inscrito automaticamente num plano de pensões e comece também automaticamente a efetuar contribuições. A adesão é formalmente voluntária porque o trabalhador pode exercer o chamado opt-out, ou seja, pode decidir abandonar o plano.
A particularidade está no facto de a inscrição ocorrer por defeito. Em vez de o trabalhador ter de tomar a iniciativa para aderir, fica inicialmente integrado e terá de tomar uma decisão ativa caso queira sair.
O relatório, nas páginas 330 a 343, analisa este modelo como um sistema profissional de pensões privadas de contribuição definida em capitalização real. As contribuições seriam acumuladas numa conta individual e investidas através de um plano ou fundo de pensões.
A proposta prevê uma entidade pública por defeito, mas admite a escolha da entidade gestora pelo empregador. É precisamente esta possibilidade que leva Eugénio Rosa a considerar que o modelo poderá abrir um mercado significativo para empresas financeiras e fundos privados de pensões.
O economista relaciona essa questão com o facto de Jorge Bravo ser consultor da associação representativa das empresas de fundos de pensões privados, a APFIPP, e considera que essa circunstância deveria ser tida em conta na avaliação das propostas.
O relatório admite desviar parte das atuais contribuições para a capitalização
Um dos pontos que Eugénio Rosa considera particularmente relevantes encontra-se, segundo a sua análise, na página 360 do relatório.
O documento estuda uma possibilidade de reafetação parcial das contribuições atualmente destinadas aos sistemas públicos obrigatórios. Entre as hipóteses analisadas estão o plafonamento vertical, o plafonamento horizontal e uma combinação dos dois modelos.
O plafonamento vertical permitiria desviar uma parte da atual Taxa Social Única destinada à Segurança Social para mecanismos de capitalização. O plafonamento horizontal limitaria a remuneração sobre a qual incidem as contribuições.
O relatório aborda ainda o chamado salary sacrifice, através do qual uma redução salarial poderia ser utilizada para compensar aumentos das contribuições patronais, com possíveis efeitos sobre a base sujeita a contribuições para a Segurança Social.
Na proposta-base apresentada, o relatório privilegia contribuições suplementares, em vez da redução das contribuições obrigatórias atuais, apontando para taxas mínimas de 8% a 10% e para a escolha da entidade gestora pelo empregador, com uma entidade pública por defeito.
Para Eugénio Rosa, contudo, o facto de a reafetação das contribuições atuais ter sido estudada é suficiente para demonstrar que o relatório considera explicitamente a possibilidade de transferir parte do financiamento atualmente destinado ao sistema público para mecanismos de capitalização.
Na leitura do economista, esta distinção é fundamental: uma coisa é criar poupança complementar através de contribuições adicionais; outra é retirar uma parcela das contribuições que hoje financiam diretamente a Segurança Social e canalizá-la para contas individuais de capitalização.
As restantes propostas e a criação de um sistema multipilar
Eugénio Rosa considera que grande parte das restantes medidas apresentadas no relatório tem um impacto estrutural bastante inferior às três alterações que identifica como centrais.
Entre essas propostas está a criação de uma Garantia Integrada para a Velhice (GIV), destinada a reorganizar os atuais mecanismos de garantia de rendimentos mínimos e a articular ou absorver parte das funções do Complemento Solidário para Idosos.
O relatório propõe ainda alterações às penalizações e bonificações associadas à antecipação ou adiamento da reforma, uma nova fórmula de atualização anual das pensões e a reforma ou eliminação do atual fator de sustentabilidade.
Outra medida passa pela alteração da taxa de formação da pensão, substituindo os atuais escalões por uma taxa contínua e calibrada atuarialmente. O documento propõe também substituir a regra dos 120 dias por um mecanismo baseado na densidade contributiva efetiva e reorganizar os regimes especiais de antecipação da reforma.
A reforma parcial flexível permitiria ao trabalhador combinar progressivamente trabalho e pensão, com possibilidades como 75% de trabalho e 25% de pensão, 50% de trabalho e 50% de pensão ou 25% de trabalho e 75% de pensão.
Está igualmente prevista a criação de créditos contributivos financiados para situações como maternidade, parentalidade, desemprego, doença e prestação de cuidados.
Mais poupança individual para complementar a reforma
Entre as propostas analisadas encontra-se também a criação de uma Autoridade Atuarial e de um Atuário-Chefe, com responsabilidades na avaliação dos equilíbrios atuariais, taxas de valorização, divisores e outros mecanismos relacionados com o funcionamento do sistema.
O relatório prevê ainda que cada trabalhador receba anualmente um extrato da sua conta nocional e uma projeção da futura pensão.
No campo da poupança complementar, uma das medidas é o programa “Grão a Grão”, uma conta poupança-reforma destinada a crianças e jovens, com contribuição pública e possibilidade de participação das famílias.
Outra proposta passa pelas Obrigações do Tesouro-Reforma, através das quais os cidadãos poderiam adquirir dívida pública durante a vida ativa para utilizar posteriormente o capital acumulado como complemento temporário da reforma.
O relatório propõe igualmente os Certificados de Aforro-Reforma, destinados a permitir poupanças individuais para complementar a pensão. As simulações apresentadas procuram demonstrar quanto seria necessário poupar para obter determinado valor adicional mensal durante a reforma.
O programa Save-as-You-Buy pretende canalizar pequenos montantes associados ao consumo para produtos de poupança previdencial. Entre os mecanismos considerados estão arredondamentos, cashback, pontos, contribuições voluntárias e incentivos públicos, com possibilidade de encaminhamento para PPR, fundos de pensões, PEPP ou outras contas individuais de capitalização.
Para Eugénio Rosa, estas medidas podem tornar mais fácil a comunicação pública da reforma, porque apresentam soluções de poupança individual associadas a comportamentos quotidianos, enquanto as alterações mais profundas ao primeiro pilar da Segurança Social são tecnicamente mais complexas.
A casa como fonte de rendimento durante a reforma
Outra das propostas passa pelos chamados Equity Release Schemes, mecanismos destinados a transformar o património imobiliário em rendimento durante a velhice.
Entre as possibilidades estão hipotecas inversas, venda com permanência na habitação e crédito garantido pelo imóvel. O objetivo seria permitir que os proprietários utilizassem parte do valor da casa para complementar os rendimentos durante a reforma.
O relatório salienta que estes mecanismos não deveriam substituir a pensão pública, mas Eugénio Rosa considera que fazem parte de uma estratégia mais ampla de diversificação das fontes de rendimento dos reformados.
Essa estratégia culminaria, segundo a leitura do economista, num sistema multipilar composto por uma pensão pública, um fundo profissional, poupança individual, produtos de dívida pública, mecanismos de poupança associados ao consumo e utilização do património imobiliário.
Rosa entende que o efeito agregado poderia ser uma redução da importância da pensão pública enquanto principal fonte de rendimento na velhice.
A questão central é saber quem suporta o risco
Na análise de Eugénio Rosa, o debate em torno da reforma da Segurança Social não deve ficar concentrado nas medidas mais fáceis de comunicar, como as contas de poupança para jovens, os certificados de reforma ou os mecanismos que permitem transformar a casa em rendimento.
Para o economista, as questões fundamentais são outras: quem vai financiar o défice histórico da CGA, quem ficará com a utilização dos cerca de 42 mil milhões de euros acumulados no FEFSS, quem suportará o risco associado à evolução futura das pensões e que parcela do financiamento da Segurança Social poderá ser transferida para mecanismos de capitalização privada.
É também neste ponto que Rosa considera que a passagem de um regime de benefício definido para um modelo de contribuição definida nocional teria consequências particularmente relevantes.
Se o valor final da pensão depender de parâmetros como a valorização das contas nocionais, a esperança de vida e os divisores atuariais aplicados no momento da reforma, uma parte maior do risco associado à sustentabilidade financeira e demográfica do sistema poderá deixar de estar refletida numa fórmula de benefício previamente definida.
O alerta de Eugénio Rosa sobre 2029
Na parte final da análise, Eugénio Rosa aborda as declarações do ministro Leitão Amaro, que, perante a reação política ao relatório, terá assegurado que o Governo não pretende avançar com uma reforma estrutural da Segurança Social e que o assunto estaria encerrado.
Segundo Rosa, o ministro afirmou que, “se alguma vez” a reflexão do Governo resultar em decisões sobre a Segurança Social, estas serão “previamente apresentadas num contexto de campanha eleitoral”, apontando para 2029.
O economista considera, contudo, que esta garantia não elimina a necessidade de acompanhar o processo. Na sua interpretação, o período até 2029 poderia ser utilizado para preparar alterações técnicas e informáticas necessárias à eventual implementação de um sistema baseado em contas nocionais.
Rosa argumenta que uma mudança dessa dimensão exigiria alterações significativas nos sistemas de informação da Segurança Social e da CGA, de forma a permitir o registo individual das contribuições, a criação das chamadas contas virtuais e o cálculo das futuras pensões segundo os parâmetros do novo modelo.
Por isso, termina com um apelo à vigilância sobre a evolução do processo, defendendo que a discussão pública deve concentrar-se nas consequências das mudanças estruturais identificadas na sua análise e não apenas nas propostas complementares de incentivo à poupança.
Na leitura de Eugénio Rosa, o verdadeiro alcance do relatório está, assim, nas respostas a três perguntas: quem financia o sistema público de pensões, quem assume o risco e quem administra a poupança destinada à reforma. É nessas três dimensões, sustenta o economista, que poderá estar em causa uma alteração profunda da Segurança Social e da CGA.
