Por Francisco Pinheiro Catalão, Diretor de Tesouraria, Professor Universitário e Ph.D. em Gestão
Numa altura em que as empresas se preparam para fechar contas, apresentar resultados e reunir as suas Assembleias-Gerais é também tempo de refletirem sobre a sua política de dividendos.
A política de dividendos diz respeito ao conjunto de decisões financeiras relacionadas com a remuneração dos investidores de capital das empresas, podendo esta estar dividida em duas componentes: ganhos de capital e dividendos.
Os anúncios relativos à política de dividendos são momentos muito importantes na vida das empresas, já que muitas vezes são utilizados como uma afirmação da sua solidez financeira, tentando demonstrar que têm capacidade para prosseguir com a sua política de investimentos e, simultaneamente, remunerar os seus acionistas.
A distribuição de dividendos tem logo à partida uma vantagem implícita que é a de provocar um aumento da procura das ações e, consequentemente, a sua valorização. No entanto, também pode ter um efeito negativo, como é o caso de a empresa estar a assumir que não tem um plano de investimento ou que pelo menos não encontra alternativas de investimento rentáveis para investir os seus excedentes de tesouraria, de modo a continuar a crescer e a valorizar-se.
Os acionistas, normalmente, apoiam o pagamento de dividendos com os excedentes de tesouraria, em particular quando se preocupam com a possibilidade de a organização poder desperdiçar esse dinheiro em investimentos não rentáveis.
Os acionistas também sabem que as empresas obrigadas a gerir uma dívida muito grande têm menor probabilidade de desperdiçar fundos, já que ele é necessário para servir a dívida, a menos que surjam problemas de agency costs of debt.. Neste caso, os acionistas e os gestores às suas ordens são tentados a tomar iniciativas que não maximizam o valor da empresa (mas maximizam o valor do capital próprio) e, como tal, promovem a transferência de valor do detentor da dívida para o acionista, prejudicando consequentemente os primeiros.
Se esta definição da política de dividendos sempre teve uma grande importância no conjunto de decisões estratégicas das empresas, principalmente pelo efeito que têm a nível da estrutura de capital, este ano ganha especial relevância pelo facto de durante os dois últimos anos, e como consequência da pandemia, muitas empresas terem cancelado, adiado ou reduzido a distribuição de dividendos, muitos deles já previamente anunciados.
Num momento que se acredita ser de viragem, quer no que respeita à pandemia, quer à recuperação económica das empresas, é altura dos gestores financeiros voltarem a analisar tomar decisões sobre esta temática.
A importância desta análise cresce numa relação direta com o montante de liquidez que as empresas conseguiram acumular durante – e apesar – da pandemia. Como é sabido nem todas as empresas sofreram da mesma maneira, seja porque souberam rapidamente adaptar-se a este novo contexto, ou porque atuam em sectores de atividade cuja procura cresceu neste período.
Este artigo, não pretende ser uma análise dos montantes a distribuir, ou dos dividend payouts ou dividend yields que as empresas possam adotar. Pretende, sim, refletir sobre como as empresas remuneram os seus investidores, dando especial atenção aos programas de recompra de ações próprias (”shares buyback programs”).
É altura de as empresas portuguesas começarem a olhar com mais atenção para a recompra de ações próprias, já que é uma alternativa à distribuição de dividendos extraordinários.
Muito usados nos EUA, e em Portugal ainda algumas vezes esquecidos, nos programas de recompra de ações próprias, as empresas, em vez de pagarem um dividendo direto aos seus acionistas, utilizam o excesso de liquidez para recomprar ações a esses mesmos acionistas, gerando ganhos no longo-prazo. As ações readquiridas podem depois ser mantidas nos balanços das empresas e revendidas quando estas necessitarem de fundos.
No caso específico dos EUA, as empresas que apresentam níveis elevados de saldos de caixa e de dívida, estão a aumentar as suas recompras de ações em 2022, à medida que o ambiente de mercado se torna cada vez mais volátil. Esta atividade ocorre depois de as empresas norte-americanas terem recomprado um recorde de US$ 156 mil milhões em ações no terceiro trimestre de 2021, segundo dados publicado pela Reserva Federal norte-americana. Dados anuais mostram-nos que o total de recompras de ações atingiu o valor de US$ 422,7 mil milhões em 2020 e isso continuou no exercício de 2021, onde foram gastos adicionais US$ 427 mil milhões nos nove primeiros meses de 2021.
Em termos de setores, foram as empresas tecnológicas, que passaram de forma incólume a fase de pandemia, que tiveram os maiores programas de recompras. A Apple liderou este grupo, com recompras que atingiram US$ 20,45 mil milhões de ações no Q3 e US$ 20,40 mil milhões no Q4 de 2021.
As recompras de ações são como dividendos especiais, embora não os substituam. Aliás, muitas das empresas que pagam dividendos também recompram ações. As empresas utilizam a recompra de ações, normalmente quando têm muito dinheiro acumulado ou quando querem alterar a sua estrutura de capital, designadamente substituindo capital próprio por dívida.
Esta opção pode fazer com que a volatilidade da cotação da empresa diminua, o que a torna mais atrativa do ponto de vista do vendedor. Em muitos países, esta é a opção mais vantajosa para o acionista, em termos fiscais, quando a taxa de tributação sobre as mais-valias é menor do que a que incide sobre os dividendos.
De facto, um dos aspetos menos positivos dos dividendos é a carga fiscal. Em Portugal, como em muitos outros países, a remuneração dos acionistas é duplamente tributada. É tributada no nível da empresa (imposto sobre os lucros- IRC) e ao nível do acionista (imposto sobre os ganhos de capital – IRS). A isto podem acrescer eventuais problemas de agência entre acionistas e credores que normalmente surgem em situações em que as empresas têm de financiar o pagamento de dividendos, além de impactos negativos no balanço das empresas.
Já os programas de buyback tem como grande vantagem o facto de assentarem numa estratégia de longo prazo, o que permite promover o valor das ações durante o período em que estes programas estão ativos (normalmente meses ou mesmo anos). Outra vantagem é que ao contrário dos dividendos normais existe um diferimento do valor a pagar em imposto, já que não existe uma retenção sobre o valor dos dividendos, algo que só acontece no momento em que um investidor decidir vender as suas ações.
Desta forma, consegue-se um duplo efeito: remunera-se os investidores ao mesmo tempo que se valoriza o título em causa. Este efeito, de diminuição de ações transacionadas no mercado, provoca também o aumento da remuneração dos investidores via aumento do lucro por ação, o que torna o título também mais apetecível e procurado.
Como principais desvantagens, tem que se apontar que este mesmo efeito do aumento do valor por ação pode induzir analistas e investidores em erro, no caso de empresas com baixos níveis de rentabilidade que promovam programas de buyback, levando-os a realizar más escolhas de investimento.
Acresce como desvantagem o facto de, ao contrário dos dividendos normais, em que há um cash-in imediato, os ganhos aqui serem apenas potenciais, com a valorização dos títulos, que só se materializarão no momento da venda e da realização da mais-valia.
Em conclusão, a recompra de ações é uma das situações do mercado financeiro com as consequências mais díspares para os investidores. Isto porque as vantagens podem ser tão benéficas quanto as desvantagens podem ser prejudiciais. Desta forma, esta opção se bem que válida, deve ser bem ponderada quer pelas empresas que as promovem quer pelos investidores que decidem investir nestas empresas, já que é uma situação onde as reais intenções realmente contam.
