Num contexto marcado por maior volatilidade, ciclos económicos mais difíceis de interpretar e uma crescente intervenção dos bancos centrais nos mercados, a leitura tradicional do investimento tem vindo a ser posta em causa. Entre a gestão de risco, a procura de retorno e a necessidade de interpretar um ambiente macroeconómico cada vez mais fragmentado, o papel do investidor tornou-se mais exigente e menos linear.
Em entrevista à Executive Digest, Bernardo Barcelos, cofundador da Air Trading, defende que os ciclos tradicionais “foram profundamente distorcidos” e que o mercado opera hoje num “regime estruturalmente diferente”, onde a liquidez e a ação dos bancos centrais continuam a ser determinantes. Ao longo da conversa, aborda também a centralidade da gestão de risco, a importância de combinar análise macro, técnica e fundamental, e o papel do research independente na democratização do acesso à informação de qualidade para investidores particulares e institucionais.
Como é que um investidor deve reposicionar a sua carteira num ciclo económico mais incerto e fragmentado?
A resposta a esta questão depende, antes de mais, do perfil e do horizonte temporal do investidor. São lógicas distintas que exigem abordagens distintas. Para um investidor de longo prazo, os ciclos de incerteza e as correções de mercado devem ser lidos, acima de tudo, como oportunidades. A tendência ascendente de longo prazo dos principais índices e ativos tem demonstrado uma resiliência notável e o padrão dos últimos anos é claro: sempre que houve volatilidade significativa, o mercado recuperou, e frequentemente com rapidez.
Vivemos num sistema financeiro estruturalmente inflacionário, com uma pressão constante sobre as moedas fiduciárias que, por sua vez, alimenta uma procura persistente por ativos reais e financeiros. Neste contexto, correções a níveis técnicos relevantes não são ameaças, são pontos de entrada. O investidor de longo prazo que tiver esse enquadramento e essa disciplina está, na prática, a usar a incerteza a seu favor.
Para um investidor de médio prazo ou orientado para geração de rendimento, a abordagem tem de ser diferente. Em períodos de elevada volatilidade, a dinâmica do mercado muda: movimentos que normalmente demorariam semanas a concretizar-se passam a ocorrer em um ou dois dias. Isso exige uma readaptação clara, seja através da redução de exposição, do ajuste de dimensionamento de posições, ou mesmo de uma pausa deliberada na atividade. Saber parar, ou abrandar, num mercado agitado não é fraqueza, é gestão de risco inteligente.
Ainda faz sentido falar em ciclos tradicionais de mercado ou estamos num regime estruturalmente diferente?
A resposta honesta é que os ciclos tradicionais não desapareceram, mas foram profundamente distorcidos. E o principal agente dessa distorção são os próprios bancos centrais.
Para perceber porquê, é preciso partir de uma ideia simples: quando um banco central estimula a economia, seja através da compra de dívida e do aumento da massa monetária em circulação, seja através da descida das taxas de juro promovendo um acesso mais fácil ao crédito, esse dinheiro tem que ir para algum lado. Uma parte vai para o consumo, outra para empresas, mas uma fatia muito significativa acaba por chegar aos mercados financeiros. Ações, obrigações, imobiliário, todos os ativos ficam mais procurados porque há simplesmente mais dinheiro em circulação à procura de rendimento.
E os números mostram até que ponto isto aconteceu. O balanço da Reserva Federal passou de menos de 1 trilião de dólares antes de 2008 para um pico de quase 9 triliões em 2022, um aumento sem precedentes na história monetária moderna. Só entre 2007 e 2024, esse balanço cresceu 7 triliões de dólares. Mesmo depois de um ciclo de contração, o total de ativos da Fed situa-se ainda em 6,7 triliões de dólares, equivalente a 22% do PIB nominal dos EUA.
O exemplo mais evidente do impacto desta realidade foi o COVID em 2020: os mercados colapsaram durante pouco mais de um mês e meio e começaram logo a recuperar, enquanto a economia real afundava. Esta divergência não foi um acidente. Foi o resultado direto de uma injeção massiva de liquidez que sustentou os ativos financeiros independentemente do que estava a acontecer na economia real. Sempre que o mercado entra em stress, a resposta dos bancos centrais é imediata e isso altera fundamentalmente a dinâmica dos ciclos tradicionais.
O problema estrutural deste modelo é que resolve crises de curto prazo criando desequilíbrios de longo prazo. Após o QE de 2020, a inflação nos EUA atingiu 8% em 2022, o valor mais alto desde 1991. O custo não desaparece, transfere-se para o poder de compra das pessoas.
A nossa leitura é por isso clara: não estamos num ciclo tradicional. Estamos num regime estruturalmente diferente, onde a função de reação dos bancos centrais comprime os ciclos de baixa e prolonga artificialmente os ciclos de alta. Para o investidor, sobretudo quem investe em índices ou empresas de grande capitalização, a análise macroeconómica é hoje inseparável das políticas dos bancos centrais, porque são elas o principal motor da tendência ascendente de longo prazo.
Que importância assume hoje a gestão de risco face à procura de retorno?
A gestão de risco deixou de ser um complemento ao processo de investimento para passar a ser o centro dele. Durante anos, num contexto de taxas baixas e liquidez abundante, a tolerância ao risco foi inflacionada artificialmente. Quem assumia mais risco era, na maioria das vezes, recompensado, o que criou uma geração de investidores com uma perceção distorcida do binómio risco-retorno.
O enquadramento atual é mais complexo e, de certa forma, mais interessante. As taxas subiram significativamente face ao período pré-pandemia, mas a liquidez global não contraiu na mesma medida. A verdade é que os balanços dos bancos centrais se mantêm em níveis historicamente elevados e os mercados continuaram a ser suportados por condições financeiras que, apesar de mais restritivas, não foram suficientemente apertadas para comprimir os múltiplos de forma estrutural. Ou seja, não estamos num regime de escassez de liquidez, estamos num regime de liquidez cara, e essa distinção importa.
Neste contexto, o risco não desapareceu, redistribuiu-se. Ativos e empresas que dependiam de financiamento barato para sustentar os seus modelos ficaram sob pressão real. Quem tinha balanços sólidos e geração de cash flow adaptou-se com relativa facilidade. A gestão de risco passou, por isso, a exigir uma leitura mais aprofundada: não basta estar “no mercado”, é preciso perceber onde é que a relação risco-retorno continua favorável.
A nossa visão é pragmática: retorno sem controlo de risco não é retorno, é sorte temporária. O que distingue um investidor consistente de um que surfou um ciclo favorável é precisamente a forma como protege o capital quando o mercado muda de comportamento. Isso implica dimensionamento correto de posições, limites de perda definidos antes de entrar, e a disciplina de os respeitar mesmo quando a convicção é elevada. No final, a consistência é a verdadeira segurança de qualquer estratégia, seja ela de negociação ativa ou de seleção de ativos de longo prazo.
Num ambiente marcado por maior incerteza macroeconómica e geopolítica, que tipo de valor acrescentado um Research independente pode trazer ao investidor?
O valor mais concreto é a democratização do acesso a informação de qualidade. Há uma assimetria real nos mercados financeiros: a análise verdadeiramente valiosa, aquela que integra macro, geopolítica, dinâmica sectorial e seleção de ativos de forma coerente, está historicamente concentrada em poucos intervenientes. Grandes instituições, fundos e family offices com estruturas de research próprias ou acesso privilegiado a análise de topo tomam decisões com uma base de informação que a generalidade dos investidores simplesmente não tem. E quando essa informação chega ao mercado mais alargado, chega frequentemente tarde demais para ser acionável.
É essa lacuna que um research independente e acessível pode endereçar. Não se trata de ter informação privilegiada no sentido legal do termo, mas de ter a capacidade analítica para antecipar tendências, identificar oportunidades e ler o contexto antes de ele se tornar consenso. Em momentos de maior incerteza macro e geopolítica, essa antecipação tem um valor acrescido porque é precisamente quando o ruído é maior que a qualidade da análise mais diferencia quem toma boas decisões de quem reage tarde ao que já aconteceu.
O objetivo é que o investidor particular ou institucional de menor dimensão possa aceder a esse nível de análise e entrar nas oportunidades certas com o enquadramento certo e não apenas quando a narrativa já é dominante e grande parte do movimento já ocorreu.
O que motivou a criação de um departamento de Research interno na AIR Trading?
A motivação foi muito concreta: colmatar uma lacuna que identificámos no nosso próprio serviço. A Air Trading estava historicamente muito centrada na análise técnica e, no que respeita à análise fundamental, o foco era essencialmente macroeconómico (leitura de ciclos, políticas governamentais, políticas monetárias de bancos centrais e dinâmicas de liquidez). Era uma base sólida, mas incompleta.
O que faltava era a dimensão microeconómica: a análise fundamental empresa a empresa, com capacidade para identificar negócios com características que lhes permitem crescer de forma muito superior à média do mercado. É esse o objetivo do novo departamento de Research, integrar a análise micro na nossa oferta e construir uma visão mais completa que una o enquadramento macro com a seleção de ativos específicos.
A razão pela qual isso importa, parte de uma convicção que temos sobre o que realmente permite bater o mercado de forma consistente. Na nossa perspetiva, há essencialmente dois caminhos: o primeiro é negociar as principais empresas que suportam a tendência estrutural dos mercados, aproveitando correções e momentos de stress para otimizar preços de entrada, sendo esta uma abordagem que exige rigor técnico e leitura macro. O segundo é identificar antecipadamente empresas com potencial de crescimento muito superior ao mercado, as chamadas growth stocks, aquelas que por via do seu modelo de negócio, posicionamento competitivo ou mercado endereçável têm condições para gerar uma rentabilidade claramente acima do índice durante um período prolongado.
É este segundo caminho que o research microeconómico vem endereçar. E a combinação dos dois é, na nossa visão, o que permite construir uma proposta de valor verdadeiramente diferenciada para o investidor.
Que tipo de investidores pretendem servir com esta nova oferta: particulares, institucionais ou ambos?
Ambos, e essa é uma prioridade clara. Do lado dos particulares, o foco são investidores com um perfil de risco onde este tipo de empresas se enquadre, ou seja, investidores com tolerância para assumir exposição a ativos com maior potencial de valorização, sejam eles mais ativos na gestão da carteira ou com uma abordagem mais de longo prazo. O que importa não é a frequência com que operam, mas sim a disponibilidade para incluir em carteira empresas com um perfil de crescimento diferenciado e com a compreensão dos riscos que isso implica.
Do lado institucional, o interesse é igualmente genuíno. Family offices, gestoras independentes e departamentos de investimento procuram cada vez mais perspetivas externas complementares, sobretudo para a componente de seleção de ativos onde a análise microeconómica faz toda a diferença. A nossa capacidade de integrar as três dimensões de análise (técnica, macro e micro) numa visão coerente e aplicável é algo que tem valor concreto também para quem já tem estruturas de análise próprias, mas procura um olhar independente e focado.
O lançamento do departamento de Research é, nesse sentido, um passo que serve simultaneamente os dois universos, com abordagens adaptadas a cada perfil.
De que forma o novo Research pode melhorar a tomada de decisão dos investidores num contexto de maior volatilidade e incerteza?
A análise fundamental é o que nos permite identificar quais os ativos que valem a pena ter em carteira. É ela que revela a qualidade de um negócio, o seu potencial de crescimento, a solidez do modelo, e é muitas vezes a análise fundamental que antecipa a direção futura de um ativo antes de o mercado a reconhecer. Mas saber que um ativo tem valor não é suficiente para tomar uma boa decisão de investimento.
É aqui que entra a análise técnica: não para selecionar o ativo, mas para identificar o momento em que o mercado está a refletir os fundamentais ou precisamente quando não está, criando a janela de entrada com melhor assimetria risco-retorno. Os fundamentais dizem o quê, a técnica diz quando.
Em contextos de maior volatilidade, esta distinção é especialmente relevante. O mercado pode demorar mais do que o esperado a reconhecer o valor de um ativo, e entrar cedo demais tem um custo real, tanto financeiro como psicológico. Um research que integre as duas dimensões de forma coerente permite ao investidor não só identificar as melhores oportunidades, mas posicionar-se nelas no momento certo.
Este passo aproxima a empresa de uma lógica mais próxima de asset management ou consultoria financeira estratégica?
O que estamos a construir é uma capacidade de análise integrada, técnica, macro e micro, que serve o investidor na sua própria tomada de decisão.
O que muda é a abrangência e profundidade da análise, permitindo a criação de novos serviços. Até agora, a nossa proposta de valor assentava sobretudo na análise técnica e na leitura macroeconómica. Com o research microeconómico, passamos a acompanhar o investidor com uma perspetiva formativa mais completa, para que compreenda em profundidade o que está a analisar, conheça as características das empresas com potencial de valorização e entre em cada decisão consciente dos riscos associados. O objetivo não é indicar onde investir, mas dotar o investidor do conhecimento e das ferramentas para o fazer com fundamento e clareza.
Nesse sentido, não prestamos um serviço de consultoria nem de asset management. A decisão final e a execução continuam sempre do lado do investidor. O que oferecemos são ferramentas de análise com uma perspetiva formativa que lhe permitem tomar essas decisões com mais fundamento, clareza e consciência.
No meio de ciclos cada vez mais difíceis de interpretar, que erros continuam a ser mais comuns entre investidores na leitura do contexto macro e na gestão de risco?
Há três erros que vemos com regularidade, transversais a perfis muito diferentes de investidores.
O primeiro é a extrapolação linear. O investidor tende a assumir que o regime atual vai continuar, quando o mercado está em alta projeta alta, quando cai projeta queda. Os pontos de inflexão ocorrem precisamente quando o consenso está mais consolidado numa direção, e quem não tem um enquadramento estrutural para os antecipar fica sistematicamente do lado errado nesses momentos.
O segundo é ter razão, mas não ter razão no momento certo. No investimento, não basta identificar corretamente a direção de um ativo, é preciso que o mercado reconheça esse valor dentro de um prazo compatível com a gestão de risco da posição. Um ativo pode estar fundamentalmente subvalorizado e continuar a cair durante meses. Se a dimensão da posição ou o horizonte temporal não estiverem alinhados com essa realidade, o investidor pode ser forçado a sair precisamente antes da tese se materializar. É por isso que timing e dimensionamento não são detalhes operacionais, são parte integrante da própria tese de investimento.
O terceiro, e talvez o mais destrutivo do ponto de vista do resultado acumulado, é limitar os ganhos e exponenciar as perdas, o exato inverso do que uma boa gestão de risco exige. Quando uma posição corre mal, o investidor tende a aguentar, racionalizando a perda como algo temporário e transformando o que era um trade de curto prazo numa convicção de longo prazo que nunca existiu. Quando corre bem, sai cedo demais, perdendo os grandes movimentos que são precisamente os que mais contribuem para o retorno de longo prazo. O resultado é uma assimetria perversa: as perdas crescem sem limite e os ganhos ficam sempre aquém do potencial. Limitar perdas com disciplina e deixar correr os ganhos com paciência é um dos princípios mais simples do investimento, e um dos mais difíceis de cumprir na prática.
